Техи

#DBX

На текущем рынке, когда основные индексы находятся на своих максимальных за всю историю значениях , становится все труднее найти надежные технологические компании, которые не торгуются по завышенным мультипликаторам. Dropbox (DBX) – одна из таких компаний. Когда-то популярный единорог из Кремниевой долины, Dropbox в последние годы сильно отставал от конкурентов, поскольку темпы его роста замедлились с 20-25% в год до 13-15%. Sell side аналитики утверждают, что замедление роста связано как с перенасыщением рынка обмена файлами, так и с острой конкуренцией между Dropbox и очень похожими поставщиками, такими как Box (BOX) и Google Drive (GOOG).
Тем не менее, пока что в этом году Dropbox значительно опережает рынок в целом, акции компании выросли примерно на 13% с начала года.



Рыночный оптимизм подкрепляется двумя факторами:
●    Salesforce's купила Slack за $27.7 млрд. Т.к. DBX имеет схожий со Slack бизнес-сектор, упрощающий удаленные рабочие процесы через обмен файлами и информацией – компания стала одним из вероятных кандидатов на поглощение более крупным игроком.
●    Сокращения персонала. Dropbox объявила, что в связи с замедлением роста и проблемами из-за пандемии она сократит свой штат примерно на 11%. Первоначально рассматривавшийся рынкомв негативном свете, этот шаг теперь воспринимается как улучшение рентабельности и денежного потока (несмотря на то, что Dropbox уже намного прибыльнее, чем аналогичные технологические компании такого размера).

Сценарий c поглощением выглядит жизнеспособным, учитывая большую базу чрезвычайно ценных пользователей Dropbox (например, это может быть привлекательной игрой для такой компании, как Microsoft (MSFT), которая настойчиво хотела сохранить свою широкую долю рынка в потребительском секторе, управляя несколькими кажущиеся несвязанными подразделениями, такими как Xbox / Gaming, наряду с ПК и производством оборудования). Тем не менее, независимо от того, будет ли приобретена Dropbox или нет, мы думаем, что ее последние фундаментальные данные демонстрируют невероятно динамичную компанию, которая еще больше улучшит свою рентабельность после сокращения штата. Кроме того, не следует игнорировать оценку акций – DBX одна из самых дешевых акций в секторе корпоративного ПО.

Сценарий c поглощением DBX

Когда Salesforce (CRM) предложила за Slack 27,7 млрд $ (бид с 54% премией к цене WORK на тот момент) это было сильным потрясением в секторе акций роста и разработки ПО. В то же время, однако, включение Slack в портфель приложений Salesforce имело смысл. Salesforce, которая набирает обороты в своих основных линейках бизнеса: Sales Cloud и Marketing Cloud, постоянно нуждается в трансформирующих слияниях и поглощениях, чтобы поддерживать свои высокие темпы роста (последними несколькими мега-сделками были приобретения Tableau и MuleSoft). Возможность Slack обеспечивать удаленную работу и создавать «общее рабочее пространство» для команд сделала его идеальным дополнением к существующему портфелю инструментов Salesforce направленных на повышение производительности труда. Очевидно, что Salesforce в данный момент не является потенциальным эквайером (им бы переварить WORK), но Dropbox также отвечает требованиям по схожей сделке для другого потенциального покупателя. За последние годы Dropbox превратился из ориентированного прежде всего на потребителя инструмента в настоящую корпоративную программную платформу. Команды используют Dropbox не только для хранения файлов, но и для совместной работы над ними - инструмент, который стал незаменимым в эпоху удаленной работы. Другие компании-разработчики программного обеспечения, у которых есть большие портфели, но которым может не хватать инструментов для совместной работы / командного рабочего процесса, могут обратиться к Dropbox, чтобы частично восполнить этот пробел. Среди потенциальных покупателей Dropbox - Oracle (ORCL) будет одним из наиболее вероятных, поскольку и Salesforce, и Oracle следуют аналогичному сценарию роста через M&A.
Помимо корпоративной применимости, база Dropbox, насчитывающая более 15 миллионов розничных пользователей, также невероятно привлекательна, несмотря на то, что Microsoft является крупной компанией-производителем программного обеспечения для предприятий, она по-прежнему высоко ценит свои подразделения нацеленные на потребительский сектор. Покупка Dropbox была бы хорошим способом для MSFT расширить свою потребительскую базу. При этом, однако, у MSFT есть OneDrive и Teams – эти два решения, по сути, реплицируют функциональность Dropbox/Slack.

Сценарий без поглощения DBX

Dropbox сам по себе – очень неплохой бизнес. Ниже финансовые результаты компании до конца третьего квартала 2020 года
3Q 2020
В третьем квартале Dropbox увеличил выручку на 14% г/г до 487,4 млн $. Это, безусловно, ниже прошлых темпов роста d 20-25%, но, учитывая пандемию и то, что у Dropbox есть множество конкурентов, предоставляющих аналогичный сервис, тот факт, что компания все еще может расти двузначными процентами, не может не вызывать оптимизма. Также важно отметить, что с третьего квартала 2019 года компания добавила 1,25 миллиона новых платных пользователей; Более того, средний доход от подписки на пользователя также вырос до 128,03 $ в третьем квартале (+ 4% г/г), что свидетельствует об успехе Dropbox в переводе большего числа пользователей на более дорогие премиальные планы.

Кроме того, Dropbox впечатляет ростом прибыли. Расчетная валовая прибыль компании увеличилась на 330 б.п. до 80,0% в третьем квартале, что поставило Dropbox в один из самых высоких уровней валовой прибыли в секторе производителей корпоративного программного обеспечения. Более того, условная операционная прибыль Dropbox увеличилась примерно вдвое и составила 112,2 млн $, что представляет собой условную операционную рентабельность в 23,0%, что на 10 процентов выше, чем 13,1% в 3 квартале прошлого года. В процентах от дохода Dropbox удалось сократить расходы на исследования и разработки на три процента и на три процента расходы отдела продаж и рекламы. Мы ожидаем, что рост рентабельности продолжится по мере того, как компания сократит 11% своего штата.

Свободный денежный поток - еще одно преимущество для инвестиций в Dropbox:

С начала года свободный денежный поток Dropbox увеличился на 44% г / г до 332,3 млн $, что также показывает улучшение рентабельности денежного потока на 460 б.п. Опять же, мы ожидаем, что эта тенденция сохранится на фоне сокращения штата сотрудников.

Мультипликаторные оценки

Несмотря на солидные фундаментальные показатели бизнеса и потенциальную сделку по продаже компании, Dropbox по-прежнему оценивается рынком достаточно дешево. При текущей цене акций около 25 $ рыночная капитализация Dropbox составляет 10,27 миллиарда долларов. После вычета 1,22 миллиарда долларов кеша на балансе итоговая стоимость предприятия Dropbox составляет 9,04 миллиарда долларов.Это дает оценку в 4.3 по мультипликатору отношения балансовой стоимости (EV) к ожидаемой выручке в 2021 году (текущий консунсус прогноз аналитиков по выручке на 21 финансовый год составляет 2.11 млрд. $ (рост на 10% г/г). И если мы предположим, что рентабельность свободного денежного потока будет составлять 24% - то по мультипликатору отношения балансовой стоимости EV к свободному денежному потоку в 2021 финансовом году оценка DBX составляет всего 17.9. Это одни из самых низких показателей в секторе.